亚太和中东地区之间是互补平衡模式，在这种 模式下，如果无法准确预计本区需求扰动规模，主力合约的底限价格似乎很难打破，因为刚性需求使然，只要价格低，买方就可以买入等待交割。受交割库分布和油种品质升贴水设置的影响，上海原油期货跨区套利锚定的底限价格不很明确。

首先，与美国WTI的交割库集中在库欣地区不同，上海原油期货的交割库很分散。目前，上海能源交易中心公布了6家原油期货指定交割仓库，分布在从北方大连到南方湛江港沿海地区，包括辽宁大连、山东青岛董家口、山东日照、浙江宁波大榭、浙江舟山、上海洋山港、广东湛江7个港口的8个库区，核定库容总计595万立方米，启用库容315万立方米（见表3）。

另外，还批复了大连港股份有限公司、营口港仙人岛码头有限公司、中海油烟台港石化仓储有限公司3家原油期货备用交割库。而美国WTI的交割库集中在库欣地区，且美国库欣地区连接着诸多石油管线，可以将原油通过管道快速 地输送到主要炼油地区。上海原油期货的交割库目 前基本只连接了有限的炼厂。作为买方而言，如果决定进行交割，得到的仓单交割库地点又无法得到 满足，就需要在套利测算上留出更多的价格空间。 从谨慎的角度出发，买方需要在交易时给自己铺垫一个上海原油期货主力合约价格与测算阿曼原油到港入罐成本价差的底限，以最坏的情况预估从交割库提油并进行二程运输至自己指定的现货仓库需要的成本，只有在价差能够覆盖的情况下，才会有足够的价格安全边际，以及买方确定的套利冲动。如果国内客户在交割库提油出库报关后再进行二程运 输，需要租用国内油轮，属于内贸海洋运输。据了解，湛江到山东黄岛的内贸油轮运费水平是120元/吨（2.6美元/桶），同时买方还需要担负出库、装油的各项费用，这些都要在测算中一并列出。

其次，需注意交割油种的多元化，存在“劣币驱逐良币”效应。在北海的BFOE4种原油中，Forties的原油品质最差，所以布伦特原油现货其实基本上就是靠Forties原油的行情来具体定价。目前，在上海原油期货的6个国外交割油种中，也门马西拉原油是+5元/桶的升水，伊拉克巴士拉轻质原油规定 了-5元/桶的贴水。马西拉原油资源量较少，也门目前局势动荡，因此短时间内不是考虑的重点。巴士拉轻质原油显然需要给予高度关注。由于巴士拉轻质原油品质明显比阿曼、阿布扎科姆原油差，作为交割油种时被设定为贴水，因此巴士拉轻质原油很 能成为上海原油期货交割油种中的“劣币”。

一般来说，中东地区产油国的销售模式有两种：一是长期合同，二是现货。长期合同的价格由国家石油公司每月公布下一个月的原油计价公式。2015年4月，伊拉克将所产的原油从一种分为两种：一种是原来的巴士拉轻质原油，另一种是巴士拉重质原油。伊拉克在原油定价上追随沙特，特别是巴士拉轻质原油官价公式的升贴水走势跟沙特中质原油保持较强的关联性。由于巴士拉轻质原油官价公式的基准原油都是采取普氏迪拜原油和阿曼原油的月度平均价格，因此官价升贴水反映了该油种相对于中东地区基准原油迪拜原油和阿曼原油的价差。从官价的走势看，巴士拉轻质原油与迪拜原油和阿曼原油的价差从2015年1月以来一直都是走强的，使得巴士拉轻质原油的价格优势明显减少。考虑到伊拉克对实际提货原油还有API度调整（即以API度34为基准，API度每降低一个单位，折价0.4美元/桶），巴士拉轻质原油作为最差品质的交割油种还是大有可能的。如果目前实际提油的巴士拉轻质原油API度为29，意味着巴士拉轻质原油的离岸价比官价低2美元/桶。与阿曼原油相比，巴士拉轻质原油的获取门槛要高很多，国家石油公司一般不会将长期合同的原油卖给非炼厂背景的客户，大大制约了资源获取的自由程度，对于产业客户而言增加了可交割油种的储备。

需要注意的是，产业客户以巴士拉轻质原油作 为交割原油也存在一定的风险。主要的风险在于巴士拉轻质原油的官价公布和中东迪拜、阿曼原油的现货交易时间窗口不一致。中东阿曼原油期货采取M+2制，迪拜窗口交易也采取M+2制，巴士拉轻质原油的官价公布是M+1制，意味着在M月的时候，M+2月提油的巴士拉轻质原油的贴水并不知道。对于非长约客户来说，如果到现货市场采购巴士拉轻质原油（伊拉克允许原油在一个定价区内再转售），在官价基础上还有一个现货升贴水，这样就更加难以确定巴士拉轻质原油相对迪拜原油和阿曼原油的准确贴水。整个中东原油的官价体系比较复杂，同时国家石油公司也不会完全公开它们的官价设定模型，因此引入巴士拉轻质原油作为交割油种，增添了上海原油期货跨区套利锚定测算的复杂性。近年巴士拉轻质原油与阿拉伯中质原油官价贴水走势见图2。

尽管跨区套利锚定在原理上是明确的，但是由于交割库的设置、油种的多样性，一定会带来价差的波动。参考WTI与布伦特原油以及布伦特原油与迪拜原油两个跨区价差的波动性，可以发现，在过去5年里，布伦特原油和WTI原油的价差波动也是巨大和剧烈的，布伦特与迪拜、阿曼原油的价差也在0～5美元/桶波动过。正是由于跨区价差存在波动性，才推动跨区套利贸易，实现全球基准原油的价格联动。关键是这种套利贸易能够开展，不受到过分的进口政策、不合理的物流条件和品种条件的制约。在跨区套利价格锚定机制下，正常的波动足以使得上海原油期货与国际原油期货产生很强的价格联动。

可见，主力合约能否在跨区套利机制下与外盘 国际原油期货实现价格联动，是上海原油期货能够 成为区域基准原油的重要基础。从地缘意义上看， 上海原油期货的上市，打造中国乃至亚太地区基准 原油角色，是弥补全球石油定价体系缺失的一环。 只有具备了基准原油的地位，才能发挥其价格晴雨 表的功能，并进一步向金融属性延伸。